晶晨股份，晶晨股份是做什么的

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• 1、晶晨股份

• 2、603936

• 3、晶晨股份股吧

• 4、晶晨股份是做什么的

证券时报•统计，截至下午14:00分，上证综指3366.54点，涨跌幅0.33%，A股总成交额为8388.03亿元。到目前为止今日有40只A股的5日均线主动下穿10日均线，其中晶晨股份、澜起科技、安记食品等个股的5日均线较10日均线距离*，分别达-1.88%、-1.49%、-1.13%。（）

部分5日、10日均线死叉个股

注：已剔除近一年上市新股。本文系新闻报道，不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎。

短线精灵、超级复盘

复盘、均线、死叉

6月22日盘中消息，14点27分博敏电子（603936）封涨停板。目前价格11.4，上涨10.04%。其所属行业元件目前下跌。领涨股为博敏电子。该股为储能，军工，军民融合概念热股，当日储能概念上涨0.88%。

资金流向数据方面，6月21日主力资金净流出825.93万元，游资资金净流入640.53万元，散户资金净流入185.4万元。

近5日资金流向一览

博敏电子主要指标及行业内排名

博敏电子（603936）个股

晶晨股份股吧

扎根事实，演绎趋势，接地气的商业智慧，尽在界面商学院。

编者按：设立科创板并试点注册制是提升服务科技创新企业能力、增强市场包容性、强化市场功能的一项资本市场重大改革举措。界面商学院推出的“五步问诊科创”系列报告，基于“望闻问切”由表及里的分析逻辑，采用产品业务、财务概况、行业竞争力、主要风险点和估值分析等五步分析框架，对科创企业进行快速问诊把脉。我们试图将读者从浩如烟海的招股书中解放出来，并帮助其发现真正面向科技前沿、符合国家战略的科创企业。

6月28日，晶晨股份成为科创板第13批过会的两家企业之一。界面商学院经过“五步问诊”后认为，晶晨股份市场根基稳固，业绩增速较快，不过其业绩受终端市场、政策等不可控因素影响较大，企业盈亏平衡点较高，业绩波动性强。同时需注意供应商及客户集中、技术授权和研发落地等风险的影响。

第一步，晶晨股份是做什么业务的？

晶晨股份全称为晶晨半导体（上海）股份有限公司（后简称“晶晨股份”），公司属于典型的Fabless 模式下经营的集成电路设计公司。除了集成电路设计、研发及销售外，公司将晶圆制造、封装和测试等环节分别委托给外部相关企业代工完成。晶晨股份至今已发展了20余年，其历史最早可追溯至1995年3月。

晶晨股份的第一步并没有直接迈向科创板，其原计划是在主板上市，后因科创板上市细则推出，公司决定改道科创板，并成为科创板首家受理企业。

公司第一大股东为晶晨控股，晶晨控股是晶晨集团的全资子公司，背后的实际控制人为John Zhong 和 Yeeping Chen Zhong夫妻，他们通过控制晶晨集团持有公司39.52%股权。另外，公司下游的智能电视客户也持有公司的部分股份，其中TCL直接持有晶晨股份11.29%的股份，创维和小米也分别持有公司2.03%及3.51%的股份。

公司的主营业务为多媒体智能终端SoC芯片的研发、设计与销售，芯片产成品主要应用于智能机顶盒、智能电视和AI音视频系统终端三大板块，三大板块占总营收的比重分别为55%、33%、11%。公司业务在全球主要经济区域均有覆盖。

第二步，晶晨股份的财务状况如何？

截至2018年底，晶晨股份总资产为16.46亿元，注册资本3.7亿元，股东权益11.22亿元，资产负债率31.6%。

收入方面，2018年公司实现营收23.69亿元，归母净利润2.83亿元。

从业务规模看，公司营收从2016年的11.5亿元增长到2018年的23.69亿元，年复合增长率43.56%。

从盈利实现的角度看，归母净利润自2016年的0.73亿元增至2018年的2.83亿元，年复合增长率96.71%。

净利近两年出现大幅波动主要是因为公司在2017年有一项股权激励计划产生了近9000万的管理费用，如果将该部分在2017年加回，则公司前两年的归母净利同比增长将分别为130.09%与68.17%，与营收增速同步。

公司业绩增速较快，主要原因为受益于下游消费类智能电子终端产品市场的快速发展，同时公司核心关键技术及高性能产品也获得了市场的认可，公司产品销量增长迅速，带动了营业收入规模及盈利水平。

业务结构上，公司目前收入的重心仍在智能机顶盒芯片上，不过从近两年的趋势看，业务重心正在向智能电视及音视频智能系统转移。机顶盒业务的贡献由2016年的81%下降至2018年的56%；智能电视的营收比重由2016年的18%上升至2018年的33%，音视频智能系统从无到有，上升至11%。除了公司战略层面的推进外，机顶盒业务占比下降也与中兴通讯采购下滑以及机顶盒市场在2014至2017年爆发后增速放缓相关。三类芯片产品的毛利率水平差不多，都在30%至40%之间。

分区域来看，公司业务起源于美国硅谷，产品国际化进程较快，目前公司已在上海、北京、深圳、美国、香港等地设有研发中心或支持和销售分支机构，产品遍及全世界80多个国家和地区。

从其他各项财务指标上看，2018年晶晨股份毛利率为34.81%，净利率为11.92%，净资产收益率为25.19%。

公司财务状况整体良好，产品毛利率相对稳定，盈利能力及控制财务风险的能力处于科创板上市企业前列。

进一步分析，公司财务表现为三个特点。

第一个特点是公司业绩风险与收益并存，呈现为高增速高波动。公司近几年销售规模及资产规模年度增速平均约为50%，处于高速发展阶段。而与此同时，公司业绩面临着诸多不可抗力因素，比如下游市场情况、政策因素等。反映到业绩上便是2018年机顶盒业务增速放缓，2019年一季度净利同比下滑。受上述因素影响，公司业绩预测难度增大。

第二个特点是以价换量。可以看到，公司设计的芯片产品价格水平不断下滑，其中去年机顶盒及音视频系统芯片平均价格较2016年及2017年的平均价格下滑超过20%。晶圆等原材料价格下滑、规模化生产产品成本降低、产品更新迭代周期较快、市场竞争加剧是产品价格下滑的推动因素。

由此可见，近年公司业绩的高速增长主要靠销量支撑。具体而言，从2016年至2018年，公司机顶盒芯片销量扩大了近一倍，智能电视芯片销量更是扩大到原来的三倍，音视频系统终端芯片更是从零到千万颗芯片的出货量。

第三个特点是现金流受到挤压。公司的应收账款增长较快，延迟了现金回流。同时采购代工加速，加上去年公司大额购置研发中心办公楼资本项支出均对现金流产生一定压力。所以去年公司现金余额没有随着资产规模扩张，反而收缩，流动性等财务指标下滑。

第三步，晶晨股份的产品竞争力如何？

从产业链来看，晶晨股份上游企业主要是代工企业。报告期内公司的晶圆代工厂商主要为台积电，封装测试服务供应商主要为长电科技、天水华天。

公司下游客户主要为行业知名电子元器件经销商及品牌商，2018年公司前五大客户分别为路必康（机顶盒+电视芯片）、文晔科技股份有限公司（音视频+机顶盒芯片）、小米（电视+音视频芯片）、深圳中兴康讯电子（机顶盒芯片）以及中国电子器材国际（机顶盒+音视频芯片）。

从行业竞争环境上看，在国内相关产品的主流市场竞争中，与公司掌握同等级别技术的公司主要包括联发科和海思半导体等，国外为恩智浦半导体等。

从产品竞争力看，公司在机顶盒及智能电视市场根基稳固，同时布局IPC等消费类安防市场及车载娱乐、辅助驾驶等汽车电子市场，推动AI音视频系统终端的纵深发展。

从研发情况来看，晶晨股份主要核心技术来源于自主研发，目前公司拥有11项核心技术、47项专利和39项集成电路布图设计，核心技术中全格式视频解码处理技术和全格式音频解码处理技术处于国际领先水平，公司三类芯片产品均已采用12nm工艺且支持4K、8K解码能力。

截至2018年12月31日，公司拥有研发人员619人，占员工总数81.13%。去年公司累计投入研发费用达3.76亿元，占营收比重为15.88%，高于科创板已受理公司去年0.93亿元的平均研发费用。科研人员人均研发费用为60.79万元。

第四步，主要风险点在哪里？

从风险的角度看，晶晨股份主要存在以下几大业务或者财务风险，值得投资者格外关注。

风险之一是供应商及客户集中风险。供应商端，报告期内公司向台积电采购晶圆及向长电科技支付封测服务费的合计金额占当期采购总额的比重超过90%。客户端，公司对前五大客户销售收入合计占当期营业收入的比例分别为72.29%、59.65%和63.35%，集中度相对较高。未来供应商排期紧张、客户经营采购战略变动或其他重大变动均会导致公司业绩大幅波动。

风险之二是技术授权风险。公司在研发过程中必需取得 IP核（知识产权核，即特定功能的IC模块）及EDA工具（芯片设计辅助软件）等专有技术授权。公司IP核的主要供应商为ARM，EDA的主要供应商为Synopsys和Cadence。虽然公司与上述供应商保持了长期持续的良好合作，但是如果国际政治经济局势、知识产权保护等发生意外或不可抗力因素，上述 IP核和 EDA供应商均不对公司进行技术授权，则将对公司的经营产生重大不利影响。

风险之三是研发落地风险。由于晶晨股份产品应用的终端市场是消费类电子产品，产品更新换代速度较快。为保证产品处于技术领先和较强的市场竞争力，公司必须持续进行大量研发投入。集成电路设计企业的研发投入包括 IP 授权使用费用、研发团队人员费用、流片费用等，通常投入较大。以流片费用为例，按照工艺的复杂程度和技术水平，65nm、40nm、28nm、12nm 的流片费用范围可以从上百万元到上千万元人民币不等。同时，培养和储备研发工程师也需要投入大量的资金。企业研发芯片产品的盈亏平衡点较高，如果研发的芯片产品不能符合市场需求而导致销售规模有限，则研发投入将无法全部收回，企业将面临亏损。

第五步，如何给晶晨股份估值？

担任本次发行工作的保荐机构是国泰君安证券股份有限公司；会计师方是安永华明会计师事务所(特殊普通合伙)；律师方是北京市君合律师事务所。

晶晨股份本次拟在科创板发行4,112万股普通股，发行后总股份扩张至41,112万股，预计募集资金15.14亿元。募集资金主要用于AI 超清音视频处理芯片及应用研发和产业化项目、全球数模电视标准一体化智能主芯片升级项目、国际/国内 8K 标准编解码芯片升级项目、研发中心建设项目-车载娱乐及辅助驾驶智能芯片等项目、发展与科技储备基金等。

晶晨股份技术基础及市场地位处于行业领先，公司目前可以实现稳定盈利，考虑回股权激励影响后，近两年业绩增速也保持稳定，所以可优先考虑市盈率作为估值参考。

在可比公司选择上，公司的主要国内外竞争者联发科、海思半导体、恩智浦半导体等均不是A股上市公司。所以选择A股上市公司中其他芯片应用领域企业作为可比公司，如下图所示：

以上述五家公司为可比公司，采用市盈率估值方法。以五家公司当前P/E(TTM)、晶晨股份2018年归母净利2.83亿元、变动后总股本4.11亿股，进行计算，总估值均值约为184.28亿元，对应每股参考目标价为44.82元。

（报告出品方/

1. 深耕音视频技术，丰富业务布局打造智能硬件生态

1.1. 拥有硅谷基因，技术与产业底蕴深厚

晶晨股份（英文简称“Amlogic”）是专注于 IC 设计的 Fabless，自 1995 年 于美国加州成立以来（公司前身为“AMTEK”），一直致力于音视频多媒体解码、 显示处理、人工智能、内容安全保护、系统 IP 等核心技术开发，提供多媒体 SoC 芯片和系统级解决方案。公司 SoC 产品目前广泛应用于智能机顶盒、智能电视、 AI 音视频系统终端、无线连接及车载信息娱乐系统等科技前沿领域。

公司充分参与并积极推动了音频至视频，视频至超高清视频的多媒体时代变 革，是多媒体整体解决方案的引领者之一。自成立之初就确定了专注于多媒体解 决方案的发展轨迹： 2004 年公司从音频解码芯片业务成功拓展至 RMVB 视频硬解码芯片，从而 顺势推出流媒体电视解决方案，成功切入国内主流电视厂商供应体系； 2007 年公司在流媒体电视解决方案的基础上成功创新，推出单芯片数码相框 解决方案，数码相框取得全球领先的份额； 2009 年，公司与 ARM 形成战略伙伴关系，成为“ARM + Android”生态的 重要参与者，将业务范围拓展至平板电脑、智能机顶盒和智能电视等“智能终端”； 2013 年，公司率先量产引领业界的 28nm 四核 Cotex-A9 SoC 智能机顶盒芯 片解决方案，多年来不仅在 OTT 智能机顶盒市场份额领先，也是 IPTV 机顶盒的 主要供应商之一； 2017年，公司推出专为智能语音设计的智能家居芯片，与国内外包括Google、 Amazon 等语音技术合作伙伴共同开拓远场语音设备市场。

公司积极丰富编解码 SoC 芯片产品线，以满足市场各类多媒体应用需求。公 司的 SoC 芯片产品线主要分为 S 系列、T 系列、A 系列、C 系列，主要对应于智 能机顶盒、智能电视、智能音箱、智能影像的下游应用，部分产品还可以用于智能 商显、智慧教育等解决方案，丰富的产品条线带来广阔的下游应用场景。

核心高管及团队多为技术出身，拥有*的技术积累和从业经历。公司核心 团队成员的从业经历均超过 20 年，拥有美国硅谷从业经历，在音视频解码、模拟 电路和数字电路设计、生产工艺开发等方面有深厚的技术积累：

John Zhong，公司董事长及总经理。1987 年毕业于佐治亚理工大学电子 工程专业，硕士研究生学历。曾担任 Amitech Inc 项目经理，Northern Telecom Limited 研发工程师，Sun Valley International Limited 总经理。 1999 年至今历任晶晨 CA、晶晨 DE、晶晨集团董事、晶晨控股董事长。

Michael Yip，公司副总经理，1989 年毕业于哥伦比亚大学电子工程专业， 硕士研究生学历。曾在 IBM 公司、美国国家半导体公司担任工程师，曾 在 Centillion Networks Private Limited、Extreme Networks Inc 担任高 级工程师，历任晶晨工程副总裁、首席技术官。

大客户战投基金入股，下游客户关系稳固。晶晨股份采用核心战略客户持股， 与下游客户关系稳固。TCL *（5%）、小米（3.16%）等电视行业头部品牌持有 公司股份。华域是汽车零部件系统集成的领先供应商，为上汽集团的子公司，持 有晶晨股份 4.78%。这些股东给公司带来了稳定的客户关系，也提供了产业链垂 向的协同发展。

公司将股权激励常态化，归属条件显露公司信心。晶晨公司分别在 19 年和 21 年发布股权激励计划，两次均涵盖近半的员工，19 年公司设立的触发条件为 20-22 年营收 24.4 亿、27.4 亿、30.5 亿元，20-22 年毛利要分别达到 8.5 亿、9.6 亿、11 亿；21 年公司设立的触发条件为 21 年、21-22 年平均、21-23 年平均、 21-24 年平均营收 37 亿、43.8 亿、49.3 亿元、53.4 亿元，毛利要分别达到 12.2 亿、13.5 亿、14.9 亿、15.8 亿，归属条件显示出公司对于业绩持续增长的信心。 未来拟建立常态化股权激励机制，促进公司业务中长期持续发展。 硅谷基因使得公司在海外拥有较多资源，为海外业务拓展奠定基础。早在 1995 年，从美国硅谷辞职的 John Zhong(钟培峰)在美国加州设立了晶晨股份的 前身晶晨半导体，公司自成立之初就一直专注于多媒体音视频终端 SoC 芯片的研 发设计。招股书信息显示，2003 年 7 月，晶晨 CA 出资设立晶晨有限(晶晨股份前 身)，注册资本为 100 万美元。此后，经过多次增资和股权转让等资本运作方式进 行融资。由于硅谷的出身，公司在海外拥有较多的资源，这为发展海外业务打下 了扎实的基础。

1.2. 营收稳步增长，丰厚现金流支撑研发

近 5 年营业收入稳定增长，21 年业绩增长超预期。晶晨股份近年来营业收入 呈高速增长状态，从 2016 年的 11.5 亿元增长到 2021 年的 47.77 亿元，C*R 达 33%。受益于国内市场持续回暖，海外市场进一步开拓，2021 年营业收入同比 增长 74.5%。公司营收中占比*为智能机顶盒业务，但随着业务多元化，机顶 盒业务占比逐渐降低，由 2016 年的 81%，降低到 2020 年的 57%；AIoT 业务增 长迅速，从 2016 年的 0%到了 2020 年的 12%，公司与谷歌、亚马逊有良好合作 关系，随着谷歌生态的建立，AIoT 业务有望迎来新增长；WIFI 和蓝牙芯片业务已 经开始放量，随着与公司机顶盒等主控芯片的配套销售，将成为公司新的业绩增 长点。

毛利率、净利率稳步上升，规模效应进一步带动公司盈利能力提升。公司上 游的晶圆代工服务具有规模效应，12nm 芯片前期流片和制造光掩膜带来高昂成 本，需要足够的芯片规模来摊薄。随着公司 12nm 芯片销量提高，公司产品的单 位成本下降，盈利能力获得提升。公司 2021 年销售毛利率也稳步上升，四个季度 销售毛利率分别为 33.41%、38.68%、40.58%、44.51%，带动公司盈利能力提升。 2021 年全年净利润率大幅增长，四个季度净利率分别为 9.6%、14.91%、21.66%、 20.21%，21 年四个季度归母净利润分别为 0.89 亿元、1.60 亿元、2.52 亿元、 3.10 亿元，其中第四季度单季度净利润突破 3 亿元。全年归母净利润约 8.12 亿 元，同比增长 606.8%。 盈利能力提升带来丰厚现金流支撑研发投入，研发费用逐年增长。公司经营 性现金流非常健康，20 年同比增长 172%，达到 9.27 亿元，21 年为 5.77 亿元。 后续的研发、经营、投资有充足的现金保障。我们认为随着公司份额的提升、销量 的拓展，多媒体芯片规模化销售将提升公司的盈利能力，为公司带来丰厚的利润 和现金流。晶晨股份研发投入逐年增加，2016 年全年研发费用 2.1 亿元，到 2021 年全年研发费用 9.04 亿元，复合增长率为 33.8%。

2. 传统业务高成长，海外市场迎来收获期

2.1. 智能机顶盒业务有望迎来新一轮增长

国内机顶盒业务进入运营商 IPTV 主导阶段，21 年采购量反弹。OTT 机顶盒 受政策限制，不得有电视频道直播业务；IPTV 机顶盒不仅有直播、专用网络稳定 优势，且具备庞大的通讯、宽带用户基础，因此具有更高的渗透率。据工信部数 据，截至 2021 年 11 月底，IPTV 用户总数达 3.47 亿户，全年净增 3177 万户； 三家基础电信企业的固定互联网宽带接入用户总数 5.35 亿户，IPTV 在宽带用户 中渗透率达到 64.9%，增速相对前几年有所放缓。IPTV 出货主要由运营商集采推 动，运营商将 IPTV 作为宽带的附加业务用于抢占市场，经政策红利驱动和运营商 大规模推广后，机顶盒国内市场出货有所放缓。据流媒体网统计，2019 年、2020 年三大运营商集采总数量分别为 3500、1520 万台。而 2021 年上半年三大通信运 营商智能机顶盒的招标数量约 4380 万台，相对前两年有大幅增长，根据格兰研 究，21 年国内机顶盒新增出货量超过 7200 万台，同比增长 8.4%，公司有望充分 受益国内机顶盒业务的新一轮增长。

智能化、高清化为机顶盒发展趋势，3-4 年换机周期来临。随着用户对视频体 验的要求提高，全球主要国家以及电视机厂商已经全力推广 4K 电视，智能机顶盒 市场随之快速普及 4K，并朝向 8K 发展。同时，智能机顶盒除了实现接入互联网 海量音视频内容以外，搭载了安卓、Fire OS、Roku OS 等系统，成为多功能智能 终端，可以实现浏览网页、游戏、App 下载、语音、手势识别等人机互动，通过 WiFi 互联智能家居成为控制中心。2018 年 11 月-2019 年 11 月，全国新增 IPTV 机顶盒用户 1.41 亿，结合 3-4 年的换机周期，换机潮将在 2022-2023 年来临，集 采规模可能在 2022 年持续保持较高水平，公司有望受益换机需求释放。

公司在国内市场份额处于领先位置。公司与下游机顶盒厂商合作紧密，通过 运营商验证后建立壁垒，新入局者较难进入。因此公司在OTT 机顶盒市场一直优 势明显，2018 年零售 OTT 机顶盒芯片市场份额为 63.2%，占有较大优势。2018 年公司在 IPTV/OTT 机顶盒芯片市场占有率为 32.6%，仅次于海思。近年来，在 华为海思受到限制后，公司将凭借产品与质量优势充分受益，取得国内机顶盒市 场头部领先份额。

海外将成为互联网机顶盒市场增长的主力军，预计到 2025 年市场规模达到 150 亿元，博通在传统机顶盒市场占有优势。根据 Grand View Research 预测， 2020 年至 2022 年全球机顶盒出货量将维持稳定增长，从 2019 年的 3.26 亿台增 长至 2022 年 3.37 亿台。

博通、海思受限制，公司竞争格局向好。博通于 2019 年受欧盟反垄断调查， 并承诺不再通过向其电视和调制解调器芯片客户提供折扣或优惠的方式，来迫使采购比例超过 50%。海思受到美国实体清单影响，其芯片供应链受到较大限制。 海外部分运营商开展网络机顶盒业务还处于早期，在音视频互联网化浪潮推动下， 预计海外市场增速较快。公司在海外不断开拓，帮助运营商开展互联网机顶盒业 务，增加盈利渠道。公司产品已通过国际主流认证，智能机顶盒芯片产品已经被 Google、Amazon 等海外巨头广泛采用，同时也已进入北美、拉美、欧洲、亚太、 俄罗斯、非洲等地区运营商的供应链。受益于海外智能机顶盒的快速普及，公司 海外智能机顶盒芯片出货量持续大幅增长。

公司海外机顶盒业务增长超预期，有望乘海外互联网浪潮，建立客户壁垒。 海外的机顶盒市场仍以数字和卫星机顶盒为主，互联网机顶盒占比较低。当前在 海外运营商推动下，处于互联网机顶盒渗透率快速提升的阶段。而运营商对选择 芯片和解决方案的供应商具有一定的依赖性，往往不会轻易更换。因此，我们认 为晶晨由于其相比国外芯片厂商具有较好的价格和服务优势，将在海外互联网机 顶盒市场竞争中占有较大优势。同时由于运营商的客户验证壁垒，也很难被其他 芯片厂商取代。 海外市场高价高毛利，有望提升公司业绩。国内市场价格竞争较为严重，机 顶盒芯片毛利率较低；海外市场以产品技术、质量作为主要竞争手段，毛利率较 高。公司借助硅谷基因和丰富的海外产业资源，发力海外市场，可以获得更高的 毛利，同时有利于提升技术水平。（报告未来智库）

2.2. 智能电视绑定国内品牌客户，产品线逐渐丰富

智能电视国内市场稳定，智能电视渗透率提升和分辨率升级将带动市场规模 持续增长。根据 IDC 数据，2021 年国内智能电视出货量达到 3886 万台；根据新 华社数据，2020 年中国智能电视渗透率将超过 90%。我们假设国内智能电视渗透 率仍缓慢提升，带动智能电视出货量以 4%的年增速增长，则 2025 年国内智能电 视出货将达到 4728 万台。根据公司公告，公司 20 年智能电视芯片均价约 28.99 元，随着 4k 的普及以及 AI 画质改善技术的加入，预计 25 年单价将有所上升，以 30 元每台估算，则 2025 年国内智能电视芯片的市场空间约 14.2 亿元。 公司在与联发科、华为等竞争中逐渐完成份额反超。=20 年公司国内智能电视芯片出货量 2908 万颗，实现销 售收入 8.43 亿人民币，中性假设 21 年公司智能电视芯片出货量不变，目前晶晨 出货的智能电视芯片主要以国内为主，假设 70-80%供应国内品牌，根据 IDC 数 据，2021 年国内智能电视出货量达到 3886 万台。仅以出货量口径计算，我们预 测公司在国内市场份额已达到 52%-60%，其市场份额增长迅速。其他竞争的公司 有海思、联发科、瑞昱等。海思受到中美竞争影响之后，晶晨有望进一步占领空出 的市场份额。

与国内大客户绑定，跟随出海布局。根据奥维云网数据，2021 年 TCL、创维、 小米、海信等 10 个主流国产品牌已占据大陆 88%市场份额，加之国内智能电视 销量增长缓慢，积极拓展海外市场成为诸多国内厂商的战略。根据奥维睿沃数据， 2021 年全球电视销量为 2.14 亿台，国产前八大品牌全球销量为 7600 万台，市占 率为 35.4%，TCL、海信、小米等海外销量逐年提升。如果国产智能电视成功拓 展海外市场，与其配套的国产智能电视 SoC 芯片厂商有望同步提升海外市占率。 公司完成主流电视系统认证，海外有望迎来收获期。晶晨股份目前已完成主 流电视系统的认证和适配，得到国际主流电视系统认证，有望与海外国产智能电 视品牌共成长。目前，全球智能电视芯片第三方厂商主要有联发科技（晨星）、联 咏、瑞昱等，根据 2019 年联发科技披露，联发科技全球市占率第一，超过 50%。 我们认为，随着公司智能电视芯片核心终端客户 TCL、小米、海尔等国产品牌在 国际市场市占率大幅提升，以及公司产品自身较强的竞争力，海外智能电视市场 增长有望成为晶晨电视业务业绩增长的驱动力。

产品线与技术布局逐渐丰富，有望抢占更多市场份额。根据公司公告，公司 围绕全格式音视频解码技术不断突破创新，研发出一系列稳定性高、低功耗、高 性价比的智能电视 SoC 芯片。目前主要有全高清系列芯片和超高清芯片系列，具 有超高清解码、高动态画面处理、迭代的画质处理引擎等技术特点。目前公司形 成 2K 全高清高性价比系列产品、4K 超高清系列产品、高端系列产品三大主要产 品类型，产品线逐渐完善。晶晨新产品布局完善，对三大系列产品不断进行拓展， 根据公司公告，公司在研项目涵盖了不同品类的 4K 芯片。

2.3. 8k 有望快速落地，公司适时布局 6nm 高性能芯片。

B 站等视频网站相继推出 8k 片源。随着 5G 的快速发展，8K 超高清视频技 术已经应用在高清电视、视频网站等领域。2021 年 12 月 6 日哔哩哔哩正式上线 8K 视频功能，所有用户都可以上传 8K 分辨率超高清视频。在上线 8K 视频流后， B 站也推出了一系列 8K 视频，包含有星空、国家地理、美食、舞蹈等视频。除了 哔哩哔哩以外，我国首个 8K 电视超高清频道 ***-8K 超高清频道也于 2022 年1 月 24 日正式开播，并且直播了 2022 年北京冬奥会。 8K 电视成本下降，消费者接受度提高。2017 年 8K 电视均价超过 8000 美 元，因价格过高，市场接受度较小，2018 年开始有小幅出货，2020 年出货量仅 为 100 万台。随着显示技术的发展和 8K 面板产能扩张，电视将继续朝更高分辨 率的方向发展，8K 电视成本也不断降低，德勤预计，2021 年底入门 8K 电视价格 将低于 1500 美元，均价 3300 美元。根据华经产业研究院数据，预计 2025 年电 视出货量为 2.97 亿台，4K 电视出货量增至 2.24 亿台，渗透率达 75.42%，8K 面 板出货量增至 0.50 亿台，渗透率达 16.84%。

8K 对编解码能力提出新的挑战，公司适时推出 6nm 芯片。早在 2018 年， 公司就导入 12nm 制程工艺，将公司的芯片解决方案推向全新的制程节点，提升 公司芯片产品在中高端市场的竞争力。目前公司产品采用行业内*进的 12nm 工艺，支持 4K、8K 解码能力，与此同时，公司不断推进先进制程芯片的研发。去 年 12 月，公司 6nm 芯片已处于流片阶段，随着 6nm 芯片未来成功上市，公司将 构建牢固技术护城河、强化市场领军者的地位。

3. AIoT 快速发展，公司享受大客户生态红利

3.1. AIoT 赛道增长快速，应用场景快速丰富

物联网设备智能化程度提升，AIoT 市场空间巨大，预计 2025 年智能家居主 控芯片市场空间超过 280 亿元。根据 IoTAnalytics，2020 年物联网连接数*超 过非物联网连接数，达 117 亿个。据 IDC 数据，2022 年，全球 IoT 市场规模将突 破万亿美元、AIoT 市场规模达到 4820 亿美元。据 IDC 数据，到 2025 年，预计 全球以家庭摄像头、智能音箱为代表的智能家居产品出货量将达到 14.3 亿台，其 中的芯片价值量以 20 元估计，将有 280 亿元以上的市场空间。据艾瑞咨询，2018 年中国 AIoT 市场规模为 2590 亿元，预计 2022 年达到 7509 亿元，2018 至 2022 年的年均复合增长率为 30.49%。随着 5G、云计算、AI 等技术的快速演进，AIoT 产品不断发展并满足市场需求，新冠肺炎疫情防控下带来的居家市场需求进一步 释放，我们预计未来三年，在以智能家居、智能汽车为代表的消费驱动端和以公 共事业为代表的政策驱动端的强力推动下，AIoT 产业仍将保持高速增长。

AIoT 细分市场多，应用场景快速丰富。下游应用领域包括智能家居、智能商 用终端、智慧城市、智能制造等等，具有细分市场多，空间规模大的特点。根据 Strategy Analytics 数据，截至 2018 年底，企业物联网设备仍然是领先的细分市 场，占约一半的市场份额，并且该份额在 2025 年之前仍将保持较大比例。智能家 居应用主要分为视频娱乐、家庭监控/摄像头、智能音箱和其他产品，其中视频娱 乐主要是以智能电视为主，智能音箱和家庭摄像头市场也已初具规模，且未来有 望持续成长。与此同时，智能家居以外的智慧教育、智能安防等行业同样存在较 大的增量空间。

智能音箱、家庭安防摄像头市场规模持续增长，公司先进制程领跑行业。根 据 Omida 数据，全球智能音箱装机量将保持较快增长，因此在智能音箱增量市场 较为稳定的同时，存量替换的需求也将越来越大，推动整体市场规模增长。在家 庭安防摄像头市场，根据 Strategy Analytics 的预测，该市场也有望保持年均 10% 以上的增长。当前 AIoT 芯片行业的主流技术水平仍采用 28 纳米制程工艺为主， 晶晨股份已实现工艺制程从 28 纳米到 12 纳米的突破，进入世界先进行列。根据 公司公告，智能音箱是过去几年公司 AI 智能音视频 SoC 主要下游应用，被 Google、 Amazon、JBL、Harman Kardon、百度、小米、阿里巴巴等国内外智能音箱众多 知名公司采用。

3.2. 公司与大客户合作紧密，业务快速增长。

公司 AIoT 芯片产品多元化布局，应用场景丰富。基于在多媒体音视频领域 的长期积累和技术优势，公司致力于叠加神经网络处理器、专用 DSP、数字麦克 风、物体识别、人脸识别、手势识别、远场语音识别、超高清图像传感器、动态图 像处理、多种超高清输入输出接口、多种数字音频输入输出接口等技术，通过深 度机器学习和高速的逻辑推理/系统处理，形成了多样化应用场景的人工智能系列 芯片。公司此类芯片解决方案的应用场景丰富多元，目前已覆盖包括但不限于智 能家居（智能音箱、智能门铃、智能影像）、智能办公（智能会议系统）、智能健身 （跑步机、动感单车、健身镜）、智能家电（扫地机器人、冰箱）、无人机（智能农 业无人机）、智慧商业（刷脸支付、广告机）、智能终端分析盒（菜鸟仓储、驿站后 端分析盒）、智能欢唱（K 歌点播机）等领域。 客户为全球知名企业，AI 音视频终端芯片业务快速增长。公司芯片已应用于 众多境内外知名企业的终端产品，包括但不限于小米、联想、TCL、阿里巴巴、乐 动、极飞、爱奇艺、Google、Sonos、JBL、HarmanKardon、Yandex、Keep、 Zoom、Fiture、Marshall 等。AI 芯片营业收入从 2017 年的 0.39 亿，增长到了 20 年的 3.42 亿元，年复合增长率为 106%。在万物智联的推动下，海外智能 AI 音视 频芯片需求持续向好，预计出货量将持续保持高增长。AI 音视频终端业务占比不 断提升，成为推动公司业绩增长的重要动力。

3.3. 谷歌 Nest 生态逐步建立，公司为主要芯片供应商

智能家居强调设备协同，厂商须具备强大的硬件打造能力或软件协议制定能 力。只有打通多个终端设备之间的壁垒，智能家居才能做到无缝衔接、互联互通 的流畅体验。智能家居厂商必须拥有高质量单个产品，如智能音箱、智能中控屏， 以抢占智能家居入口的产品，同时又注重生态整体的搭建，形成协同效应，建立 生态壁垒。在生态搭建的过程中，平台可以自行生产设计产品，如各类摄像头、洗 衣机、电视机等，直接接入原有智能家居，这需要强大的硬件打造能力；平台也可 以制定软件标准，吸引硬件制造商使用特定的操作系统、开发工具、通信协议，以 获得控制智能产品的能力，这要求平台软件协议制定能力和足够的行业影响力。 除了行业巨头，体量较小的厂商很难有足够的实力和影响力。

目前，不同模式的智能家居生态主要有： 1）小米生态链，投资孵化。采用投资加孵化的模式，小米对生态链企业“参 股不控股”，参与到产品定义与设计、供应链、生产制造等环节，最后开放小米及 旗下品牌销售，小米没有自有芯片或系统，通过统一的协议和接口连接到生态当 中；与此同时，生态链企业可以拥有其他品牌；

2）华为全屋智能，以自研与合作为主。华为智能家居方案基于“1+2+N”战 略：“1”指家庭只安装 1 套搭载鸿蒙系统的智能主机，能够实时搜集、计算数据， 通过两张网络传递到鸿蒙 AI 引擎，在本地形成决策、控制设备，实现多条件动态 预判和主动智能；“2”指“PLC 和 Wi-Fi 6+两张网络”、“智能中控屏+智慧生活 APP”，通过工业级的 PLC 芯片实现“有电即有网”，全屋 Wi-Fi 6+实现全屋 WiFi 覆盖，中控屏和 app 实现智能交互；“N”即照明、安防、影音娱乐、智能家电 等 10 个系统，通过鸿蒙系统将子系统整合为完整的智能家居系统。目前鸿蒙智能 生态已经联合 1000+品牌，为消费者提供 3000+款智能硬件；

3）谷歌智能家居，Nest 自主定义产品，同时开放接口给第三方。2011 年， Nest 发布了* Wi-Fi 温控器，以外观精美、基于机器学习、可编程为特点，为 消费者广受欢迎。2014 年，Nest 被谷歌斥资 32 亿美元收购，随后并入谷歌智能 家居生态。18 年 Nest 公司被并入 Google Home 部门，由谷歌硬件部门负责人直 接管理。Nest 的产品均自主定义，目前已经发布了摄像头、门铃、烟雾报警器、 安防套装等多个产品，随着谷歌在谷歌 Home Hub 的成功，Nest 智能家居路径逐渐清晰，谷歌对智能家居业务重视程度提高，未来有望迎来快速增长。

智能音箱、智能显示屏等产品可作为智能家居中枢，在智能家居生态中具有 卡位作用，成为科技大厂竞相争夺的市场。智能音箱或是智能显示屏作为智能家 居中语音控制和人机交互的入口，具有中枢卡位作用。这意味着消费者选择了某 个品牌的智能家居中枢产品，即捆绑选择了其品牌定义的智能家居生态。如苹果 的 Homepod 对应的 Homekit，小米音箱对应的米家生态，google home hub 对 应的 google home 生态等。因此科技巨头竞相在智能音箱或是智能显示屏这类中 枢产品上推出自营品牌产品，占据了市场主流份额。

谷歌智能音箱高速增长，AI 业务实力雄厚，掌握智能家居入口。根据 Omdia 数据，在 2021 年美国智能音箱出货量同比减少 29.16%，其中亚马逊美国出货量 锐减 51.7%的背景下，谷歌智能音箱美国出货量同比增长 2.3%,达到 2028 万台， 占据美国市场市场份额 40.8%。根据 Strategy Analytics 数据，2021 年 3 季度谷 歌智能音箱出货量 810 万台，位居全球第二。谷歌作为世界科技巨头，在 AI 语音 识别领域有雄厚的技术实力，可以在智能家居中*发挥空间。随着谷歌掌握了 越来越多的智能家居入口份额，谷歌 Nest 智能家居将更容易被消费者接收，前景 向好。

智能家居市场上公司具备价格与服务优势。公司与谷歌已经有紧密合作，作 为公司在海外零售业务的大客户，谷歌 Nest Hub、以及 Nest 智能家居产品中广 泛采用了公司的芯片。公司与 Google、Amazon 的合作整体分为两个部分：第一， 芯片应用在谷歌、亚马逊的自主品牌终端产品上，第二，共同建设全球生态，进入 到其他品牌的终端产品。海外智能家居市场的主要竞争对手为 MTK、高通等，但 由于智能家居是新增市场，公司产品性价比高，服务好，且已经成为了谷歌的芯 片供应商，因此公司有望充分受益该增长。（报告未来智库）

4. 连接芯片，汽车芯片进展顺利，贡献可观增量

4.1. 连接芯片拥有技术积累，进度超预期

物联网连接设备增长迅速，WiFi 芯片 22 年出货量将达到 49 亿颗。根据 Gartner 数据，到 2025 年，有 72%的物联网设备将使用 WiFi 和 Zigbee 的传输技 术。根据 IDC 数据，2022 年全球 WiFi 芯片出货量将达到 49 亿颗，WiFi 芯片将 成为物联网设备的不可或缺的部件。同时根据 TrendForce，WiFi 6 渗透率不断提 升，有望在 2022 年达到接近 60%的占比。由于 WIFI 6 芯片价值量更高，也将推 动整个 WiFi 市场规模持续增长。 WiFi5 数传芯片壁垒高，公司为全球为数不多的自主研发企业。公司此前投 入 5500 万研发支持 2.4G/5G 无限局域网标准的 WiFi 双频芯片，于 2020Q3 实现 量产。2020 年已交付单片机 5GWiFi 与蓝牙的集成 5.0 方案项目。用于终端设备 的 WiFi 数传芯片壁垒高，全球仅有美国博通和高通、中国台湾联发科和瑞昱、中 国大陆华为海思和展锐 6 家企业可以研发出 WiFi5 数传芯片。公司成为全球第 7 家研发出 WiFi5 数传芯片的公司。

连接芯片与主控 soc 配合，提升客户使用体验。WiFi 连接芯片的成功开发可 与 AI 音视频终端芯片形成协同效应，搭配出货提升客户体验。据公司公告，公司 的 WiFi 蓝牙芯片已小批量出货，前期实现“主 SoC+连接芯片”配套销售，晶晨 主芯片销售量在 2019 年、2020 年、2021 年分别为约 0.9 亿、超过 1 亿、超过 1.5 亿颗，考虑到主芯片和 WiFi 芯片的 1:1 配套，未来 WiFi 芯片自给和外销均空 间巨大，有望新增超过 10 亿营收。此外，WiFi 连接芯片可以推进 AI 音视频芯片 向智能音箱、智能家居影像、汽车娱乐座舱、汽车 ADAS 等新领域拓展，与现有 核心客户形成协同效应，带动传统业务营收提升。

公司在射频领域拥有丰富的技术积累，WiFi5 芯片持续投入，WIFI6 芯片研 发进展顺利。为研制出符合 IEEE802.11ac 标准、支持经典 BDR/EDR 和 BLE 的 国际先进水准无线芯片，无线芯片升级项目预计投入 1.8 亿元。2021 年 8 月推出 *公司自主研发的支持高吞吐视频传输的双频高速数传 WiFi5+BT5.2 单芯片， 并适配了小米电视棒，成功量产亟待商用。相比较 WiFi5，WiFi6 的优化性能体现 在支持频段、*调制节点增多、*传输速率提升等方面，适用于对高速率、大 容量、低延时要求高的场景。根据 Dell’Oro 公司预测，到 2023 年，支持 WiFi6 的芯片出货量将占总出货量的 9 成左右。

4.2. 汽车芯片依托大客户，格局向好。

智能座舱易于消费者直观感受，渗透率加速。相比自动驾驶技术，智能座舱 的技术难度较低，且容易被消费者直观感知，因此成为车厂率先发力的主战场。 智能座舱作为汽车智能化进程中较为成熟的部分，已经在高端车型上率先普及， 往中低端市场逐步渗透。根据亿欧智库数据，2021 年新发布（未大量交付）的车 型中，配备智能座舱功能新车占比约 50.6%。根据 OICA 数据，全球汽车产量较 为平稳，2018-2021 年产量在 7700-9500 万辆之间，未来销量取中性假设 8500 万；根据罗兰贝格测算，智能座舱在乘用车的渗透率 25 年将达到 60%左右；单 颗智能座舱芯片目前在 100-1500 元不等，且存在中端车型使用高端芯片的情况， 以此估算整个智能座舱芯片市场空间 2025 年将超过 200 亿元。

公司智能座舱芯片已出货，应用于音视频解码为核心的车载娱乐系统。汽车 v 系列主要是 12nm 制程，采用四核 ARMCortex-A55CPU，相比国内其他厂商性 能领先，定位高端。目前公司自主研发车载 SoC 芯片主要应用于车载信息娱乐系 统，内置神经网络处理器、支持图形、视频、影像处理和远场语音功能，支持 AV1 解码，符合车规级要求。 汽车客户优质，为高端车厂或 tier1。晶晨股份与高端客户合作。目前，搭载公司智能座舱芯片的林肯、宝马等高端品牌车型已在海外销售。公司积极导入新 的汽车客户，样片已经在多家车厂进行试验，在高端客户的认可下，公司有望更 快推广车规产品。

5. 盈利预测

关键假设与盈利预测

智能机顶盒芯片：我们认为智能机顶盒业务仍有较大的成长空间，一是海外 市场的智能机顶盒渗透率较低，未来几年将进入数字有线、卫星机顶盒向互联网、 IPTV 机顶盒升级的阶段。二是当前机顶盒仍处于向更高清，更智能的方向升级的 阶段，部分海外市场仍有较大存量的 1080p、2k 分辨率等机顶盒，未来向 4k，8k 发展或将带动机顶盒的换机潮，并提升机顶盒的单机价值量。公司跟随国内机顶 盒主要供应商如创维数字、中兴通讯、九联科技等出海，与海外运营商合作完成 系统认证，海外运营商覆盖北美、欧洲、东南亚、印度、俄罗斯、非洲等市场。未 来几年预计国内市场出货量趋于稳定，公司当前国内份额领先，仍会有进一步提 升。价格方面由于国内竞争更激烈，预计海外机顶盒芯片均价和毛利率更高，海 外占比提升带来机顶盒芯片均价和毛利率提升。预计 22/23/24 年公司机顶盒业务 收入分别为 39.2/46.0/53.1 亿元。

智能电视芯片：智能电视 SoC 芯片方案已经完成主流电视系统认证，有望跟 随国内电视大品牌占领海外市场。我们预计随着公司智能电视芯片技术实力的增 强，和产品线的不断丰富，智能电视市场份额稳步提升。预计 22/23/24 年公司智 能电视业务收入分别为 9.6/10.5/11.9 亿元。

AI 音视频终端芯片：公司布局海外高端客户，智能家居生态逐渐迎来收获期， 预计公司视频类芯片营收占比将提升，而视频类相比音频类芯片单价更高，AI 音 视频终端芯片有望量价齐升。预计 22/23/24 年公司 AI 音视频终端业务收入分别 为 14.0/18.2/24.6 亿元。

WiFi 蓝牙芯片与汽车电子芯片：公司 WiFi 蓝牙芯片和自家的 SoC 形成配套 供应的优势，我们看好公司 WiFi 蓝牙芯片的研发以及配套速度，并且随着芯片量 产规模上升，毛利率逐渐上升。目前公司汽车电子芯片已经实现量产出货，但因 为汽车电子芯片认证周期长，预计短期内增长较为稳健。预计 22/23/24 年公司 WiFi 芯片和汽车电子芯片业务收入合计分别为 4.0/9.6/14.2 亿元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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