PPP资产证券化（陕天然气股吧）

来源：现代咨询

作者：万文清 沈星

摘要：资产证券化是拓宽PPP项目再融资渠道的金融工具，本文在对近几年PPP资产证券化相关政策进行梳理的基础之上，对目前财政部PPP中心管理库中涉及资产证券化的PPP项目进行了详细分析，以供参考。

关键词：PPP 资产证券化 数据分析

随着2016年底发改投资〔2016〕2698号文的颁发，意味着国务院有关部门正式启动PPP资产证券化工作。随后的三年时间，PPP资产证券化受到主管部门的重视，市场各方也都翘首以盼，相关政策也陆续出台，这对我国PPP项目的资产证券化发展起到了一定的推动作用。

然而与政策热烈鼓励相反的是，市场层面反应则与期望相差甚远，整体来看，近些年PPP资产证券化产品成功发行的数量非常有限，发展近乎停滞。

结合CN-ABS和财政部PPP中心数据显示，自2016年底相关主管部门正式力推PPP ABS以来，入库PPP项目资产证券化产品共成功发行（产品处于存续期）14单，总规模136.86亿元。其中2017年成功发行6单，规模56.55亿元；2018年仅成功发行2单，规模10.81亿元；2019年则成功发行5单，规模59亿元；2020年截至目前成功发行1单，规模10.5亿元。

一、PPP资产证券化政策发展

从政策层面来看，自发改投资〔2016〕2698号文开始，相关主管部门发布的涉及PPP资产证券化方面的政策主要有：《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》（发改投资〔2016〕2698号）、《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》（财金55号文）、《上海证券交易所、深圳证券交易所、报价系统——实施政府和社会资本合作（PPP）项目资产支持证券的挂牌条件确认指南和信息披露指南》、《政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化业务尽职调查工作细则》。

可以看出，过去三年期间相关主管部门也在积极推动，但市场层面明显反映较为冷淡，相关产品仅在17年政策大力渲染初期成功发行较多，后期相关产品发行较少。

根据财政部PPP中心数据显示，截止2020年3月8日，全国入管理库PPP项目共9458个，入库项目金额143920亿元。14单PPP资产证券化产品发行成功（证券处于存续期）的产品占比仅0.15%，可见PPP项目的资产证券化仍然处于起步阶段，发展极为缓慢，尚有非常大数量的项目待挖掘。

二、PPP资产证券化项目分析

根据财政部PPP中心管理库所示信息，管理库中涉及资产证券化的项目共计14个，产品具体信息详情如下表所示，个别项目个别信息依据公开渠道未能查询到，但不妨整体分析结果。

接下来我们对PPP中心管理库中的这14个涉及资产证券化的PPP项目从产品年度发行情况、项目所属领域、产品发行金额、基础资产类型、发行场所、发行期限、产品增信措施、产品优先档评级、产品优先档利率等维度来进行分析：

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产品年度发行情况

整体来看，自2016年12月PPP资产证券化正式启动以来，2017-2019年整个市场只有14单产品，这与管理库近万的项目数量来比，占比极小。分年度来看，2017年6单最多，2019年5单，2018年则最少，只有2单。

2017年在政策的直接鼓励下，相关主管部门出于示范效应，2017年陆续推出一些产品出来。然而随着2017年底92号文的颁布，PPP开始进入整顿和规范期，且由于市场各参与方的热情不高，期间前期一些不合规的已进行资产证券化的PPP项目也退库，因此，2018年资产证券化的项目也较少，只有2单。2019年随着清库工作的结束，PPP项目质量有了提高，这为项目的资产证券化建立了良好的基础，当年也陆续有5单产品发行成功。可以预见，未来随着PPP项目不断规范化发展，将会有更多的PPP项目进行资产证券化。

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项目所属领域

从项目所属领域来看，该14单PPP资产证券化产品的项目主要涉及市政工程、城镇综合开发、教育等领域，此外，文化及交通运输也有涉及，其中市政工程8单，占比绝大多数。

根据财政部PPP中心数据，全国9458个入管理库PPP项目主要集中在市政工程、交通运输、城镇综合开发等领域。由此可见，目前开展资产证券化的PPP项目与PPP入库项目的类型基本相吻合，随后更多的PPP项目既可以借鉴现有项目的开展资产证券化融资，也可在此基础上做出更多的交易结构创新，运用资产证券化为PPP项目融资。

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产品发行金额

从此14单产品的发行金额来看，发行金额在1-5亿区间的最多，有5单，占比36%；其次是5-10亿区间，共有4单，占比29%；整体来看，1-10亿元区间的共有9单，占比达到64%。

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基础资产类型

从产品基础资产类型来看，这14单产品中最多为收费收益权，有10单。其次是信托收益权，也即金融产品债权，有3单。另外还有1单项目公司股权。可见，目前PPP资产证券化产品的基础资产还是以收费收益权为主，信托收益权其次，项目公司股权甚少。

财政部55号文为PPP项目资产证券化的基础资产类型根据实际情况和市场参与主体需求进行了拓展，55号文对基础资产的范围设定相当广泛，不仅项目公司可以作为融资主体，相关债权主体，以及项目公司股东，都可以作为资产证券化的融资主体。尤其是拓展项目公司相关债权主体和项目公司股权主体，这对非项目公司在PPP资产证券化领域融资有很强的指导意义。

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产品发行场所

从交易场所来看，这14单产品的交易主要集中在上海证券交易所，共计9单，此外深圳证券交易所3单、银行间债券市场有2单。

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产品发行期限

从产品发行期限来看，由于1单产品该数据未从公开渠道查询到，因此有效分析数据是13个。其中，这13单产品发行期限最长为29年，发行期限在5-10年之间（包括10年）的有7个产品，发行期限最短的有5年。10-15年之间的有3单，15-20年的有2单，发行期限最长的为29年。

可见，PPP资产证券化产品的发行期限较短，这与PPP项目普遍长达20年的存续期之间构成了期限错配。但从发行期限在不断增长的过程中可见，优质的PPP项目在不断地完善自身的发行期限，这为PPP项目动辄10-30年的周期带来了希望。

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产品增信安排

从产品增信措施来看，由于2单产品该数据未从公开渠道查询到，因此有效分析数据是12个。

从上表可以看出，在产品内部增信方面，该12单产品无一例外均采用的是优先/次级分层和本金超额现金流覆盖两种方式，区别在于具体的现金流本金覆盖倍数因项目而异。产品外部增信方面，原始权益人差额支付机制和现金流支持机制是最常用的两种手段，少数项目还会采用原始权益人母公司担保机制。

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产品优先档评级

由于1单产品数据未从公开渠道查询到，因此有效数据是13个。从产品的优先档信用评级来看，AAA级别的共有9单，AA 级别的共有4单。AAA级别的产品平均利率为5.24%，AA 级别的产品平均利率则为5.63%。因此可看出，AAA级别的产品平均利率稍微低于AA 级别的产品。

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产品优先档利率

由于2单产品数据未从公开渠道查询到，因此有效数据是12个。从这12单产品的优先档利率来看，位于【3%,4%)区间的仅有1单，位于【4%,5%)区间的最多，有6单，位于【5%,6%)区间的有1单，【6%,7%)区间的有3单，【7%,8%)区间的有1单。

三、结 语

目前，国内大规模推进PPP资产证券化还存在很多制约因素，缺乏可以快速推进PPP资产证券化的可选合格的基础资产。PPP资产证券化本身也存在一些问题和挑战，需要市场各相关参与方着力解决。

随着投资人对PPP模式了解的逐步加深，会有越来越多的投资人愿意把资金投到合规PPP项目证券化产品中去。同样随着时间的推移，大批量的PPP项目也将陆续进入运营期，会有越来越多的PPP项目达到开展证券化的标准，会有更多的社会资本方开展证券化业务。

此外，PPP资产证券化产品还是非常依赖项目所处地区政府的信用等级，目前市场也以市级政府项目为主，一旦市场内区县级政府信用的PPP资产证券化产品成功发行，将引导和吸引越来越多的社会资本方加入到发行证券化的队伍中，PPP相关的资产证券化产品的发行量和交易量也一定会呈现爆发式的增长。

作者简介：万文清，系江苏现代资产投资管理顾问有限公司*副总裁、现代研究院*研究员。沈星，系江苏现代资产投资管理顾问有限公司现代研究院*研究员。

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